摘要：
天津城投债，近一年涨了多少？天津区域基本面当下情况如何？时间不长，然恍如隔世，一揽子化债政策改变了信用债市场的格局，于天津、津城建而言，更是如此，可以说是标志性旗帜般的存在。... 
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天津城投债，近一年涨了多少？天津区域基本面当下情况如何？
时间不长，然恍如隔世，一揽子化债政策改变了信用债市场的格局，于天津、津城建而言，更是如此，可以说是标志性旗帜般的存在。
天津城投债，涨了多少？
首先，我们来看一看，这一年，天津行情演绎到什么程度？
对比去年此时，当前天津主要发债主体各期限估值水平，3年期限品种多已经在3%以内，估值下行幅度可见一斑，已然需要从久期角度扩展收益。
并且对比历史上天津区域估值和利差走势来看，去年这一轮趋势性下行幅度是历史之巨，且经历过后，当前估值和利差几近历史新低，与2016年旗鼓相当。
相应的，我们对比历史不同时期，天津区域城投债估值、信用利差和超额利差的阶段性低点：当前仅超额利差较2016年仍有空间，尚未压缩到2016年那么极致，尤其是3年以上品种，这当中更多是资管机构对期限错配上约束的考虑。
此外，区域发行成本降低的同时，发行期限也在不断拉长。在这一轮行情演绎当中，认购倍数亦是上了一节台阶，背后一定程度也反映了市场的一致预期和抢购热情。
这一切，离不开一揽子化债政策于天津的支持，进一步我们来看看当下的天津，怎么样？
当下的天津，怎么样？
2023年以来，天津区域基本面有了较大的改善，其中缘由包括：
其一，特殊再融资债的发行。2023年以来（截至2024年3月24日），全国合计发行特殊再融资债1.46万亿元，其中天津累计发行1488亿元，全国来看仅次于贵州。
且在再融资债的支持下，天津区域发债主体债券实现了较大规模净偿还，尤其是津城建。
其二，区域债务管控措施的持续推进与落地。
其三，自身区域基本面的提振，产业基本盘的夯实。2023年，天津的产业创税以及土地市场均交出了不错的答卷，并且天津市各方面均为未来的经济产业腾飞，做出努力，做到实处。
其四，天津区域整体扰动信用环境的事件已然逐步出清。当前有存量债的主体存在其相对稳定性，一揽子化债政策有其完整性与针对性。
再次，我们观察，天津市政府财力对债务付息的保障程度：2023年以来，全市可支配财力对债务付息的保障程度开始稳步提高。
注：对相关测算我们作如下设定或假设：
（1）覆盖倍数=（一般公共预算收入-一般公共预算支出的刚性支出+政府性基金预算收入）/（全市地方债付息规模+城投有息债务付息规模）；
（2）刚性支出指一般公共预算支出中的一般公共服务支出、公共安全支出、教育支出、科学技术支出、文化旅游体育与传媒支出、社会保障和就业支出、卫生健康支出、节能环保支出；
（3）地方债付息规模采用财政预决算报告中披露的数据；城投债付息规模用现金流量表中分配股利、利润或偿付利息支付的现金做近似替代；
（4）2018-2023年为实际数；2024年为预算数，其中：
1）地方债增速采用2016-2023年的复合增速，地方债付息规模=上一年地方债余额*3.5%；
2）城投有息债务考虑到天津市城投有息债务近几年在持续压降，结合过去几年的压降情况在做2024年测算时假定线性变化；付息规模根据往年付息规模测算的综合成本做线性下降假设外推。
从中长期演绎来看，产业基础发展仍然是最关键因素，可以看到天津从去年开始，在招商引资、产业落地方面已然有所不同，而一揽子化债以时间换空间，更是其中关键一步。
综合上述论述，历经去年一揽子化债，当下的天津确实发生了较大的变化，此前为市场所担心的问题在一一发生着改变，且仍在逐步改善的趋势当中。
当然这个过程并非简单一帆风顺，尽管有政策支持，但仍有一段路要走，并且需要走的稳、走的实，尤其考虑到在土地出让趋势性下滑的大背景中，信用环境仍需区域主体进一步落实，行稳方能致远。
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津城建，会是一面旗帜吗？
当前信用债市场投研格局确是发生了较大变化：讨论的焦点也和去年大有不同，并非讨论半年、一年久期的资产；当前的天津，更多得考虑3年，甚至3年以上津城建。
这和当前整体信用债发行趋势也有较大关联，在等级难以给出利差的背景下，久期成为了发行人与投资人不谋而合的默契。今年以来超长信用债发行成为趋势和浪潮，在票息吸引之下，不乏参与。
且在久期叠加之下，这一品种赛道的赚钱效应较为明显。
故而，在单一久期维度“卷”到极致的情形下，市场会考虑往信用资质上做文章，叠加久期，但需考虑策略可行性和容量的问题。
此外，这里也存在参与时间节点的问题，高等级主体超长债，随着市场行情的演绎，当曲线压平之时，所面临的回调风险在加大，估值保护并不那么足够了。
考虑到信用基本面和流动性、甚至主体外部评级和长债发行频率，津城建无疑是一面旗帜。
当前无论是从信用整体环境或是天津自身区域基本面来看，从信用维度触发扰动区域波动的概率在降低，尤其是一揽子化债进一步落实深化的大背景下。故而对于长久期津城建，更多是关注债券市场整体环境带来的扰动，包括估值波动和流动性两个方面，而这其中有一者很重要的因素便是票息保护的问题。
